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 一、房地產(chǎn)并購常見模式

在房地產(chǎn)收并購中，最常見的收購模式有兩種：資產(chǎn)收購（也叫直接收購）和股權(quán)收購。出于規(guī)避土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓限制條件（例如：完成開發(fā)投資總額25%）、土地增值稅等稅籌減免、操作手續(xù)簡潔速度快以及其他商業(yè)考慮，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)大多采取股權(quán)收購的方式并購項目。

表1 資產(chǎn)收購與股權(quán)收購對比

二、房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)收購基礎(chǔ)流程

1.簽署意向書、框架協(xié)議、支付共管意向金、定金

項目收購方與出讓方經(jīng)接觸后，對于項目收購事宜達成初步意向。意向書一般是無完整法律效力的，但是可以約束雙方談判、啟動盡職調(diào)查及未來交易的初步約定。

此時對于收購方來說，組建一個包含各類專業(yè)人員的并購團隊是確保并購交易成功的關(guān)鍵。該團隊至少包括項目公司的核心管理團隊，律師、會計師、稅務(wù)師等專業(yè)的中介服務(wù)機構(gòu)。團隊中的人員均需要具有一定的商業(yè)、財務(wù)和法律知識。

2.盡職調(diào)查

法律人員需要組織法律盡職調(diào)查、制作交易文件，出具法律意見，使交易能夠順利進行；財務(wù)人員需組織財務(wù)盡職調(diào)查，核實公司財務(wù)狀況、調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表；稅務(wù)人員，則需要為交易結(jié)構(gòu)提供專業(yè)建議，進行合理稅務(wù)籌劃。

盡職調(diào)查是收購方全面了解收購標(biāo)的，防范收購風(fēng)險的關(guān)鍵，除工程和市場等角度進行調(diào)查外，財務(wù)和法務(wù)角度的盡調(diào)是重中之重。

3.簽訂正式協(xié)議

在盡職調(diào)查中如未發(fā)現(xiàn)重大風(fēng)險或不實，雙方將簽署正式的項目股權(quán)收購協(xié)議。正式協(xié)議對于交易價款、交易時間、交易流程、雙方權(quán)利義務(wù)、違約條款、風(fēng)險承擔(dān)等均須有清晰體現(xiàn)。正式協(xié)議是買賣雙方最終簽訂的具有法律效力的合約，簽訂后，交易成立，可以執(zhí)行過戶和交割等工作。

對于收購方而言，為降低風(fēng)險，可以在正式協(xié)議中合理設(shè)置如下風(fēng)險防范條款：（1）適當(dāng)增加擔(dān)保措施，如要求出讓方就履行行為提供資產(chǎn)擔(dān)保（包括股權(quán)質(zhì)押）及人的信用擔(dān)保；（2）適當(dāng)延長股權(quán)價款支付期限，尤其是根據(jù)潛在債務(wù)曝光時間預(yù)留部分尾款進行支付；（3）約定違約金條款，增加出讓方違約成本；（4）其他風(fēng)險防范措施，如增設(shè)股權(quán)價款調(diào)整機制、設(shè)定適當(dāng)?shù)氖召徬葲Q條件、收購?fù)顺黾把a償機制、協(xié)商確定員工處理方案以及過渡期安排等。

4.共管轉(zhuǎn)讓款

在股權(quán)收購協(xié)議的履行階段，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款一般先由雙方共管，待項目公司手續(xù)變更完成后在釋放股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。

5.股權(quán)過戶、法人高管變更、證明資料移交

股權(quán)收購的關(guān)鍵階段，完成標(biāo)的股權(quán)過戶和目標(biāo)公司資產(chǎn)、證照、材料、現(xiàn)場移交的一系列行為。交割完成后基本上就完成了風(fēng)險的轉(zhuǎn)移。

6.釋放股權(quán)轉(zhuǎn)讓款

在全部交割工作完成后，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款歸出讓方所有。

三、房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)收購風(fēng)險及防范

收購項目公司股權(quán)的最終目的是獲取核心資產(chǎn)——土地。股權(quán)收購除需要重點關(guān)注資產(chǎn)本身的風(fēng)險外，公司運作涉及的方方面面的風(fēng)險都需要關(guān)注。

1.股權(quán)本身的風(fēng)險

股權(quán)收購的直接目的是受讓股權(quán)，享受股東權(quán)益并承擔(dān)股東義務(wù)，相應(yīng)的股權(quán)本身的風(fēng)險系需要關(guān)注的首要風(fēng)險。股權(quán)本身風(fēng)險涉及面非常廣，既包括出讓方所持股份的合法性及穩(wěn)定性問題又包括股東責(zé)任履行的瑕疵問題，如：

（1）注資不到位的股權(quán)

注資不到位一般不會構(gòu)成股權(quán)并購的根本障礙，但是受讓股東仍有義務(wù)補足出資，因此在股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款中需充分考量該因素，同時還存在因違反公司章程約定的出資期限而需對其他股東承擔(dān)違約責(zé)任的風(fēng)險，基于此，可要求其他股東出具相應(yīng)的不予追究逾期繳納出資的聲明。在盡職調(diào)查階段，可通過核查驗資報告、審計報告和匯款轉(zhuǎn)賬憑證等核查轉(zhuǎn)讓股東是否已經(jīng)履行了相應(yīng)的出資義務(wù)。

（2）質(zhì)押的股權(quán)

由于股權(quán)設(shè)定了質(zhì)押擔(dān)保，如果無法取得擔(dān)保權(quán)人同意解除質(zhì)押的，則股權(quán)轉(zhuǎn)讓存在根本的障礙。但鑒于股權(quán)質(zhì)押需要辦理登記備案，一般情況下，股權(quán)存在質(zhì)押的，通過查詢公司工商內(nèi)檔信息或者通過國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)均可獲知。

（3）涉訴的股權(quán)

涉訴的股權(quán)包括已經(jīng)涉及訴訟和可能涉及訴訟的股權(quán)。對于已經(jīng)涉及訴訟的股權(quán)，無論股權(quán)是否被查封，勢必需先行解決該訴訟糾紛事宜，否則，股權(quán)轉(zhuǎn)讓將可能存在履行不能的根本障礙。而對于可能涉及訴訟的股權(quán)，由于該風(fēng)險未爆發(fā)，在盡職調(diào)查階段可通過查閱轉(zhuǎn)讓方提供的資料，包括公司設(shè)立資料、公司章程、原有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議以及其他可能導(dǎo)致股權(quán)糾紛的文件資料，結(jié)合上述資料文件的履行情況，對于存在股權(quán)糾紛的可能性進行識別及判斷。

（4）代持的股權(quán)

股權(quán)代持的現(xiàn)象實踐中非常常見，對于存在代持的股權(quán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)取得名義股東及實際股東雙方的書面認(rèn)可。除轉(zhuǎn)讓方自行披露外，在盡職調(diào)查中可通過與目標(biāo)公司員工的談話、查閱公司經(jīng)營管理的決策文件、交易的談判接洽主體等判斷是否存在股權(quán)代持情況。若通過法律盡職調(diào)查未能獲得代持的信息，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中應(yīng)要求轉(zhuǎn)讓方提供股權(quán)不存在代持情況的承諾。

（5）抵債的股權(quán)

抵債的股權(quán)一般包括三種情形：一是債權(quán)人通過債務(wù)人抵債的方式直接取得股權(quán)并可自由支配的情形；二是債權(quán)人雖然實際取得股權(quán)，但該股權(quán)將按照約定進行轉(zhuǎn)讓并以股權(quán)轉(zhuǎn)讓款償還所有債權(quán)人債權(quán)的情形；三是抵債轉(zhuǎn)讓的股權(quán)實為擔(dān)保，即債務(wù)人在約定的期限內(nèi)償還債務(wù)的，債權(quán)人應(yīng)按照約定將股權(quán)轉(zhuǎn)回給債務(wù)人的情形。

在盡職調(diào)查階段，可通過核查轉(zhuǎn)讓方股權(quán)取得的法律文件、要求轉(zhuǎn)讓方提供股權(quán)轉(zhuǎn)讓款支付憑證等獲悉股權(quán)是否存在抵債的情形。

2.潛在債務(wù)的風(fēng)險

房地產(chǎn)股權(quán)收購的難點在于除目標(biāo)資產(chǎn)以外的債權(quán)債務(wù)的清理。無論公司股權(quán)如何轉(zhuǎn)讓，公司自身的債務(wù)（無論股權(quán)交割日前還是之后產(chǎn)生的債務(wù)）都需要由公司承擔(dān)，受讓方最終的股權(quán)收益勢必受到公司債務(wù)的影響。

（1）已有而未決債務(wù)

對于已經(jīng)披露但是最終未能確定的債務(wù)，在法律盡職調(diào)查階段，應(yīng)重點核查該債務(wù)產(chǎn)生的協(xié)議、債務(wù)的履行情況，對債務(wù)作出初步判斷，確定該債務(wù)是否影響本次收購目的的實現(xiàn)。

（2）未披露債務(wù)

并購項目中，產(chǎn)生法律風(fēng)險的多為出讓方未披露的債務(wù)，尤其是出讓方對外提供的擔(dān)保、已形成的違約責(zé)任等債務(wù)。在盡職調(diào)查階段，應(yīng)要求出讓方提供目標(biāo)公司所有的合同臺賬，臺賬應(yīng)包括合同的主體、金額、付款情況、履行情況等，通過對合同臺賬篩選后確定重大合同，并對目標(biāo)公司所涉的重要合同進行進一步審查，并結(jié)合合同履行情況判斷公司是否存在潛在債務(wù)糾紛。

另一方面也應(yīng)該綜合評判潛在債務(wù)產(chǎn)生的糾紛處理成本及其他風(fēng)險，包括談判、訴訟造成的金錢和時間成本以及資產(chǎn)或者企業(yè)賬戶被債權(quán)人查封導(dǎo)致的經(jīng)營障礙甚至錯失重要商機的風(fēng)險等。

（3）項目標(biāo)的物是否存在優(yōu)先債權(quán)人

根據(jù)法律規(guī)定，如土地、房產(chǎn)存在抵押、查封，或并購標(biāo)的物涉及在建工程，在收購過程中將存在優(yōu)先債權(quán)人的問題，優(yōu)先債權(quán)人行權(quán)將直接影響收購目的的實現(xiàn)，需在對上述優(yōu)先債權(quán)進行妥善處置后方可進行收購。因此，在盡職調(diào)查階段，需關(guān)注導(dǎo)致優(yōu)先債權(quán)產(chǎn)生的協(xié)議、所涉優(yōu)先債權(quán)的金額，并視情況將上述優(yōu)先債權(quán)的解決作為合作的前提。

3.土地及在建工程本身風(fēng)險

（1）宗地涉及拆遷及相鄰權(quán)問題

在涉及到拆遷的房地產(chǎn)項目中，需要重點關(guān)注拆遷是否完成，拆遷進度情況，已簽署的協(xié)議的合法合規(guī)性，是否履行了相應(yīng)的法定程序，現(xiàn)有拆遷主體對于拆遷的態(tài)度及認(rèn)可情況。同時對于拆遷房地產(chǎn)周邊的土地利用現(xiàn)狀，是否可能引發(fā)相鄰權(quán)糾紛作出法律分析和判斷。

土地周邊的大市政配套對于項目前期建設(shè)以及項目后期開發(fā)銷售等非常重要。在盡職調(diào)查階段，有必要對項目宗地及周邊進行實地考察，同時核查該地塊及周邊的法定圖則。

（2）土地及在建工程抵押情況

土地及在建項目涉及抵押的，對于股權(quán)并購，可以視情況確定是否保留抵押狀態(tài)。但是需注意抵押行為一般均與大額債務(wù)有關(guān)，需識別該債務(wù)是否與項目房地產(chǎn)相關(guān)，一般情況下，非與項目房地產(chǎn)相關(guān)的債務(wù)應(yīng)予以剝離，與項目房地產(chǎn)相關(guān)的債務(wù)在雙方確認(rèn)的前提下可以由并購后的目標(biāo)公司繼續(xù)承擔(dān)。盡職調(diào)查中，可通過前往項目所在地規(guī)劃國土部門查詢相應(yīng)檔案獲悉土地及在建工程抵押情況。

（3）與土地相關(guān)的權(quán)屬證明

對于沒有取得權(quán)屬登記證明的土地及房產(chǎn)，應(yīng)重點核查權(quán)屬登記證明無法取得的原因，是否有取得的可行性，取得權(quán)屬登記證明可能需要付出的成本及代價。

對于已取得權(quán)屬證明的，通過查詢土地權(quán)屬證書，明確土地的用途及性質(zhì)。如需要變更現(xiàn)有土地用途及性質(zhì)的，應(yīng)進一步調(diào)查了解變更土地用途及性質(zhì)所涉法律程序，綜合評定可能性和成本。

4.企業(yè)用工的風(fēng)險

企業(yè)用工風(fēng)險，一方面需要關(guān)注目標(biāo)公司已有的用工行為是否規(guī)范及是否存在潛在糾紛或者處罰風(fēng)險；另一方面還需要慎重考慮交割之后用工關(guān)系如何接洽和整合，在用工整合問題上若不能妥善處理，則不僅可能導(dǎo)致目標(biāo)公司易主后士氣低落、發(fā)展受挫，或者人員銜接不暢、決策執(zhí)行不到位，而且還可能因非法裁員等行為引發(fā)高額的經(jīng)濟補償金等風(fēng)險。

5.其他風(fēng)險

鑒于股權(quán)收購的結(jié)果是受讓方接盤整個公司，因此公司運作中方方面面的風(fēng)險都需要關(guān)注和了解。比如稅負(fù)，由于股權(quán)轉(zhuǎn)讓款并不能納入房地產(chǎn)項目開發(fā)成本，土地取得成本、前期已開發(fā)所產(chǎn)生費用是否存在相應(yīng)的票據(jù)，若前期費用過低，普遍來講將會導(dǎo)致房地產(chǎn)項目開發(fā)銷售產(chǎn)生巨額的稅費。比如項目面臨的環(huán)保風(fēng)險、土地及在建項目可能存在的轉(zhuǎn)讓限制、是否涉及政策性用地、股權(quán)是否涉及國有股權(quán)和集體股權(quán)等等。